得利斯(002330.CN)

得利斯:蓄势待发,预期产业链一体化

时间:10-04-14 00:00    来源:东方证券

公司创始人郑和平为公司大股东,其间接持有公司股权72.65%。公司主营生猪屠宰、冷却肉及冷冻肉和低温肉制品生产与销售,另有少量调理食品业务。公司生猪屠宰能力居全国第九位,肉制品居全国第四位,相比竞争对手规模偏小,收入70%来自山东省内市场。2009年年报显示,公司冷却肉和冷冻肉业务的收入和毛利占比分别为53%和24%,低温肉制品为39%和64%,低温肉制品是公司最大的利润来源。

冷却肉和低温肉是肉类消费的趋势性产品。公司的冷却肉代表健康、安全、营养的消费趋势,据中国肉类协会规划,至2010年,冷却肉等中高端产品要在大中城市猪肉消费总量中占比提高到20%-30%,而发达国家冷比例已达80%,随着城市冷却肉在生鲜猪肉消费占比的提高以及城镇化的推进,我国冷却肉未来市场空间非常巨大。目前,公司冷却肉占比不到全国容量的2%。我国肉制品占肉类总产量的比重逐步提高,由2000年的6.8%升至2008年的15%左右。同期,西方发达国家比例达30% 40%。从方便、营养的消费升级趋势考虑,高温肉制品向中、低温肉制品升级的趋势比较明显,公司的低温肉制品将受益于行业发展空间的扩大和消费升级的趋势。在我国肉制品产量中,低温肉制品占比在三成左右,公司低温肉占全国市场容量的比重在1%左右。

IPO 产能释放在2011年。IPO 前,公司发展主要受制于产能瓶颈,IPO项目投入后,将会极大缓解产能约束。IPO 和超募项目达产后,公司屠宰和分割产能将从100万头增加至350万头(增加3.5倍);低温肉产能将从2.95万吨增加至5.75万吨(增加近一倍),另外,调理产品产能增加60%,新增猪副产品深加工产品。我们预计,公司主要的项目将在2010年开始贡献收入,并在年底达产,预计将会大幅增厚2011年的利润。

预期公司生猪产业链将更趋一体化。公司目前的产业链为“生猪屠宰—冷却肉和冷冻肉—低温肉制品”,生猪养殖和饲料等上游产业链环节缺失。

得利斯(002330)集团拥有完整的生猪养殖产业,拥有“欧得莱”品牌的优质种猪资源。2009年,集团“欧得莱”父母代种猪出栏1万头左右,目前潍坊同路收购的生猪近20%来自“欧得莱”品牌猪。由于生猪价格存在周期性大幅波动的可能,如果能够实现生猪产业链一体化,将会在一定程度上平抑公司业绩波动幅度,从长期看,公司可以获得稳定的产业链平均利润,而这符合国外成熟肉类企业的发展模式。

首次给予“增持”评级。我们预计公司2010-2012年EPS 分别为0.31、0.60和0.86元,三年净利润复合增长率达到50%。观察A 股可考公司,11年EPS 对应的平均PE 为30倍,考虑到得利斯未来三年业绩的高成长性,以及存在的业绩超预期可能(猪副产品深加工项目和产业链一体化),我们给予公司11年EPS40倍的PE,目标价为24元(相比当前股价有15%左右空间),首次给予公司“增持”投资评级。